認股證及牛熊證教學文章 換股比率越高、面值越細越好？還要權衡敏感度及槓桿

科技股在過去1個月走勢明顯跑贏大市，其中騰訊(0700)及美團(3690)近日不斷創出上市新高，以6月至上週五計，騰訊及美團分別上升了27%及31%，大幅跑羸恆指的11%升幅，雖然科技股走勢強勁，但阿里(9988)則明顯落後其他科技股，同期只上升14%大致與恆指同步。因此吸引了資金流入相關好倉捕捉股價追落後，上週就有2,700萬元流入阿里認購證，是同期最多資金流入的相關資產。觀察現時市場上的阿里認購證，條款種類繁多，容易令人眼花撩亂，但其實可以兌換比率區分為兩大類，分別為50兌1及100兌1兩大類。投資者當中應該如何選擇呢？

窩輪是期權的一種，發行商以期權計價模式計算出期權價值之後，再把該價值除了換股比率成為市場上窩輪的面值，就好像「切蛋糕」一般，以阿里期權為例，一隻3個月期、貼價的期權價值就大約是10元左右，因此會利用換股比率把輪證拆細至面值較低的區域，才會受窩輪投資者歡迎，如果換股比率是100兌1，一份窩輪的面值就是$0.1；如果換股比率是50兌1，一份窩輪的面值就是$0.2。一般來說，在相若條款之下，換股比率越高，窩輪的價值就會越低。那麼投資者是不是應該選擇換股比率越高越好呢？答案是不一定，還是要考慮買窩輪的初衷：實際槓桿及敏感度。

換股比率只會會拉低窩輪的面值，但不會影響其實際槓桿，所以要比較實際槓桿還是從條款即是行使價及到期日入手，以現時的阿里認購證為例，50兌1的普遍年期較短，因此提供的實際槓桿相對較高，從網站上利用認股證搜尋器以行使價220至260元之間、2個月期以上作篩選條件，50兌1證的實際槓桿約8至10倍，而100兌1證的實際槓桿則約4至7倍，50兌1的實際槓桿因產品年期較短而較高。

若以相若條款的產品來說，不同換股比率產品的實際槓桿會相近，那就要比較另一關鍵，敏感度。敏感度是正股跳動1格，輪價會變動多少，敏感度越高代表窩輪的變動越緊貼正股，其算式是 (正股1格變動x對沖值) / (輪價1格變動x換股比率)，換股比率在這裡就有決定性的影響。現時條款合適的阿里認購證不論是50兌1還是100兌1，面值普遍都是0.25元以下，即每格輪價變動同是0.001元。在相同輪價1格變動下，換股比率越高反而令敏感度降低，100兌1證比50兌1證跳動會較慢。因此，在這個阿里認購證的例子裡，不論從槓桿及敏感度的角度看，50兌1都較100兌1的產品優勝。當中可留意阿里購13196，50兌1兌換比率，行使價239元，10月底到期，實際槓桿8.4倍，是中期貼價證中槓桿最高的產品。

當然，並不是換股比率越低就一定槓桿及敏感度越高，剛好在阿里這個例子中50兌1證較優勝。有時低換股比率產品的面值高於0.25元，輪價1格變動變成了0.005元，就是面值0.25元以下產品的5倍，這樣敏感度就會大受影響，這時高換股比率產品就有低面值、高敏感度的優勢。所以投資者要多做功課，從多方面分析才能找到最合適當時市況的產品。

註: 以上數據資料來自高盛認股證牛熊證網站 http://www.gswarrants.com.hk/